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海澜之家:业绩稳增符合预期,渠道结构优化升级,存货减值大幅下降

发布时间:2018-09-04    研究机构:中信建投证券

线下渠道优化调整有序进行,电商收入Q2放缓拖累整体

18H1公司实现营收100.14亿元,同比增长8.23%。公司推进渠道结构调整,对以前占比较高的街边店进行优化调整,重点拓展商场店和购物中心店,同时探索集合店模式进驻购物中心。H1整体净开店305家至6097家,其中购物中心店超900家,占比约15%,公司未来目标将该比例升至30%以上。

线下收入整体同比增长5.0%至88.48亿元(不含圣凯诺)。直营店净开店70家,收入同增90.16%至2.55亿元;加盟店及商场店净开店235家,收入同增7.26%至85.93亿元。

H1线上收入同增34%至5.81亿元,占比由去年同期4.75%升至6%。今年公司重回京东、唯品会,两平台增长较快,并新入驻亚马逊、蘑菇街、云集等。线上Q2收入同比增长2.7%,增速环比明显下滑,也拖累Q2整体收入增速,主要因Q1公司线上举行年货节拉动销售,增速较高,同时O2O销售占比提升,线上下单线下总部或门店发货,对线上收入统计口径带来变化。

主品牌商场店占比提升,爱居兔提速增长

主品牌“海澜之家(600398)”净开店191家至4694家,其中直营净开45家至76家,主要是商场店,扩张力度明显加大,店铺平均面积较年初增加2.3%,未来商场店比例将进一步提升。公司推出新产品、新IP系列带动品牌活力,H1/Q2收入分别同比增长6.2%、1.8%至80.95亿、33.07亿元,H1同店单位数增长。同时主品牌于去年7月在马来西亚开设第一家海外店以来,18H1末已在马来西亚拥有10家店,新加坡1家店,平均店效接近国内水平,均实现盈利,未来将以东南亚为起点继续保持海外扩张。

爱居兔H1净开店108家至1158家,其中直营净开9家至15家。品牌2014年正式定位大众休闲女装以来,加快开店步伐抢占市场,目前多数仍为街店,商场店占比约25%,未来亦将加大商场店布局,对老店进行调整。品牌由风格线系列化产品开发转化为单品线开发,做深做精各品类,H1/Q2收入同比增长82.25%、97.5%至6.06亿、2.67亿元,加速增长。

其他品牌净开店6家至245家,其中圣凯诺H1/Q2收入分别同比下降12.91%、30.2%至8.29亿、3.86亿元。Q2下滑主因品牌属于B2B业务,根据发货确认收入,因此存在确认时间差异,从合同金额看18H1同比基本持平,预计全年收入保持平稳。除主品牌、爱居兔、圣凯诺外,其他品牌18H1收入同降23.0%至1.46亿元,主因海一家渠道调整,同比减少75家店,单店面积缩减,并加大了特卖力度。

直营占比提升拉动毛利率,库龄结构进一步优化,资产减值损失大幅下降

18H1综合毛利率40.59%,同比提升0.45pct。主因主品牌毛利率同增3.44pct至43.39%,Q2毛利率同增5.7pct,受益直营开店增加(毛利率接近60%),拉升毛利率。爱居兔毛利率同减8.63pct至29.04%,主因开店较快,新店比较高,摊薄单店毛利率,同时上半年部分产品折扣较大。圣凯诺毛利率同增0.11个pct,其他品牌毛利率为-27.9%,同降55.23pct,主因海一家清仓特卖,未来渠道调整结束后预计逐渐稳定。线上部分因为年初年货节和618活动,导致毛利率同比下降4.86pct至55.97%。

18H1期间费用率同增1.3pct至12.0%,销售费用率同增1.0个pct至7.66%,主因广告宣传费同增30.7%(全年广宣费预计与去年持平),同时直营店加快扩张增加相关职工薪酬、租金费等。管理费用率同降0.5pct至4.66%,精细化管理见成效。财务费用因利息收入减少、新增贷款利息,同比下降68.73%至-0.29亿元。

18H1末存货金额同增4%至88.2亿元。产成品、库存商品、委托代销库存合计约86亿元,其中一年内存货占比87.5%,1-2年存货占比12%,而去年年底该两项比例分别为78%、18%。库龄结构进一步优化,使得本期存货跌价计提大幅减少,助资产减值损失同比减少1.3亿,促上半年业绩增长高于营收。同时存货/应收账款周转天数分别同比减少14.9天、3.0天至262.0天、9.6天,经营活动产生的现金流入净额同增58.51%至8.4亿元,回款能力提升。

投资建议:公司H1收入业绩加速增长,龙头优势显著,主品牌、爱居兔全年开店有望顺利完成,主品牌结束2016、2017年连续同店下滑,今年有望实现同店单位数增长。可转债过审,产业链信息化水平、仓储物流效率与研发设计能力有望提升。售罄率提高,库存结构有效改善。利好业绩。O2O新零售占比提升,与腾讯合作有序推进中,估值仍具吸引力。我们预计公司2018-2019年净利润为37.1、41.9亿元,EPS分别为0.83、0.93元/股,对应的PE分别为12、11倍,维持“买入”评级。

风险因素:国内时装市场竞争激烈为公司销售带来风险;电商的扩张对公司线下渠道的挤压,项目实施进度不及预期等。

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