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海澜之家(600398):主品牌兑现加速增长 新品牌培育拖累利润增速

发布时间:2019-11-01    研究机构:海通证券

投资要点:

单三季度收入同比增速31%,毛利波动、费用增加利润率承压。前三季度公司实现收入147 亿元,同比增长12.6%,归母净利润26.2 亿元,同比下降0.5%,毛利率41.8%,同比下降1.66pct,四费率合计同比增加2.45pct,净利率17.8%,同比下降2.34pct,经营性现金净流入2.0 亿元,同比增加48%。单三季度收入39.7 亿元,同比增长31%,归母净利润4.9 亿元,同比下降12.6%,毛利率42.0%,同比下降10.78pct,四费率合计同比减少0.24pct,净利率12.4%,同比下降6.18pct。

单三季度主品牌增长14%,线上电商加速,线下结构改善。主品牌海澜之家(600398)的优异表现带动了公司整体三季度收入加速增长,主品牌前三季度实现收入115 亿元,同比增长7.3%,单三季度收入增速14.4%,显著高于上半年5.1%的增速。我们认为增长主要来自三个方面:1)电商加速;2)直营商场店店效改善;3)倍率或有降低。前三季度电商收入8.5 亿元,同比增长10.0%,占比总收入5.9%,单三季度电商增速38.9%,为整体业务贡献增长。公司加大购物中心门店的拓展力度,单三季度主品牌净新增直营41 家,高于加盟净新增27 家,我们认为是由于购物中心渠道店效好导致开店势头好,由此判断非街边店渠道店效改善带动主品牌增长。从毛利率上看,单三季度主品牌毛利率为38.9%,同比降低了15.59pct,按公司不打折的销售策略,我们认为毛利率的下降是整体的倍率下降带来的,产品性价比提高后,对销售有一定刺激作用。

爱居兔剥离,小品牌增长显著。爱居兔于2019 年9 月剥离,1-8 月收入规模6.98 亿元,同比下降10.7%,单三季度收入1.51 亿元,同比下降13.86%,我们认为爱居兔剥离后,在收入和利润两方面都将减少对公司的拖累。其他包括OVV、海澜优选、AEX、男生女生、英式几个品牌,前三季度收入为6.3亿元,同比增长1086%,圣凯诺前三季度收入15.2 亿元,同比增长31%。

新品培育费用增加,归母净利润有所下滑。前三季度归母净利润26.2 亿元,同比下降0.5%,单三季度归母净利润4.9 亿元,同比下降12.6%,下降幅度较大。除了前述毛利率因素外,我们认为新品培育带来的销售费用、管理费用增加导致利润降低,前三季度四费合计费率17.3%,较去年同期增加2.45pct,单三季度归母净利润波动受毛利率影响较大,四费合计费率24.1%,同比减少0.24pct,我们认为,随新品牌逐渐培育成熟,费用率将降低,归母净利润与收入增速将逐渐匹配。

盈利预测与估值。我们预计2019、2020 年净利润39.22、41.49 亿元,同比增速为13.5%、5.8%,给予公司2019 年PE估值区间10-13 倍,对应合理价值区间8.90-11.57 元,维持“优于大市”评级。

风险提示。终端零售疲弱,新品牌扩张不达预期。

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